王健林的陨落：一个房地产帝国的崩塌
冰封的帝国：中国“文化之王”的冻结财富
三月下旬的一个寒冷早晨，中国各地金融中心的交易员们被河南省一份简短的法律文件震惊：郑州中级人民法院已全面冻结北京万达文化产业集团价值80亿元人民币（11亿美元）的股权。目标是谁？正是曾经被称为中国“文化皇帝”，被业内人士比作命运不济的奥地利房地产大亨勒内·本ko的传奇人物王健林。
对于那些关注万达缓慢崩盘的人来说，这个消息并不令人意外，但它强调了一个令人警醒的事实：王健林的帝国，曾经预计将征服世界文化产业，现在却陷入了可能是中国现代史上最引人注目的商业解体之中。
“我们不再讨论流动性压力。这是缓慢失血导致的资不抵债，”上海一家资产管理公司的分析师表示。“股权冻结与其说是为了保护债权人，不如说是为了控制损失。”
雄心壮志的纪念碑：万达如何建立，又如何烧毁了自己的遗产
万达的衰落并非一蹴而就。该集团总部位于大连，但触角遍及中国及其他地区，以罕见的胆识搭上了中国房地产黄金十年的顺风车。王健林的愿景堪称宏伟——他承诺到2020年将万达的文化部门打造成世界十大文化企业之一，预计公园、广场和表演主题的巨型建筑将带来800亿元人民币的收入。
在许多人看来，这似乎是可信的。北京万达文化产业集团于2012年成立，注册资本80亿元人民币——全部由大连万达集团所有——成为横跨哈尔滨、青岛、广州等主要城市的庞大文化旅游综合体的皇冠上的明珠。每个项目的建设成本都令人震惊，有些超过500亿元人民币。
但早在2017年，裂缝就开始显现。面对不断增加的债务和日益严格的监管审查，王健林将91%的旅游项目出售给了融创，并将77家酒店出售给了富力地产。甚至连旅行社部门也被剥离出来，交给了同程旅游。
那次降价抛售标志着一个转变的开始——不是出于绝望，而是出于战略调整。至少，这是万达出售的说法。
“万达试图转向轻资产模式，”一位熟悉内部重组的人士表示。“但你不能在沉重的债务山上建立一个轻资产模式。”
轻资产业务模式最大限度地减少了对工厂、仓库和设备等固定资产的所有权。相反，这些企业依靠外包、合作或技术平台来交付其产品或服务，专注于核心竞争力并最大限度地提高效率。例如，包括利用共享经济的公司或主要提供数字产品的公司。
冰山之下：法律约束、流动性紧缩和不断增加的损失
冻结北京万达文化80亿元股权绝非孤立事件。仅自2月份以来，各法院已冻结超过50亿元人民币的万达相关股权，上海、北京和甘肃的法院已强制执行针对该集团的超过63亿元人民币的索赔。
迄今为止，万达的负债总额为1376亿元人民币，其中325亿元人民币将于年内到期——而可用流动资产仅为116亿元人民币。这造成了209亿元人民币的巨大缺口。
更糟糕的是：冻结令阻止万达使用其文化资产进行融资、质押或重组。在高度杠杆化的体系中，这种司法束缚是致命的。
“质押股权曾经为王健林争取时间。现在，它只会给他带来麻烦，”一位接近诉讼程序的律师表示。
司法理由很明确：防止资产流失，确保债权人利益，并防止王健林利用公司手段逃避还款。对于投资者来说，信息更加直白：万达具有放射性。
万达集团的负债与流动资产
| 类别 | 金额（人民币，亿元） | 来源/日期 | 注释 |
|---|---|---|---|
| 债务总额（万达商业截至6月底） | 200.9 | 信用报告 2023-09-19 | 大连万达商业管理集团（万达商业）。此数字可能不代表整个万达集团。 |
| 担保贷款（万达商业截至6月底） | 113.5 | 信用报告 2023-09-19 | 万达商业的担保贷款，以购物中心为抵押。 |
| 非限制性现金（万达商业截至6月底） | 14.7 | 信用报告 2023-09-19 | 万达商业。与之前相比大幅下降。 |
| 金融资产（万达商业截至6月底） | 66.3 | 信用报告 2023-09-19 | 万达商业。即使在流动性挣扎中，金融资产也有所增加。资产构成未完全披露。 |
| 珠海万达Pre-IPO回购义务 | 45.6 | 信用报告 2023-09-19 | 万达商业。如果首次公开募股失败，则有义务回购。 |
绝望的销售和首次公开募股的海市蜃楼：一个破碎的金融剧本
为了避免全面崩溃，万达越来越多地转向资产出售——不是作为一种战略，而是作为一种必要手段。仅在2025年的前十周，它就出售了五家万达广场。自2024年以来，新华保险以低价收购了14处万达房产，通常还包含12%的诱人年化回报率。
“买家主要是保险公司，”一位参与近期几笔交易的人士表示。“他们有资本和长期的投资眼光。万达只是想维持生存。”
然而，这些交易并非纯粹的资产剥离。在许多情况下，万达在出售后继续管理这些房产，像抓住沉船上的救生艇一样抓住管理费。
与此同时，曾经被设想为救世主首次公开募股的珠海万达商业管理集团仍然停滞不前。新的投资者已经介入，但并不着急。市场情绪过于疲软，资产池也过于退化。首次公开募股的梦想现在看起来更像是一个占位符，而不是一个计划。
结构性缺陷：当增长引擎变成负债
万达的核心问题不是运气不好，甚至不是管理不善。它是结构性的脆弱性，是由过度依赖杠杆和房地产周期是永久性的错误假设造成的。
2012年至2017年间，万达的资产从3000亿元人民币增长到8000亿元人民币。增长引擎是什么？房地产、文化旅游和金融的“三角模式”——每条腿都依赖债务。
金融中的杠杆是指使用借入的资本或债务来增加投资的潜在回报。虽然杠杆可以放大利润，但它也大大增加了损失的风险，因为借款人有责任偿还债务，无论投资表现如何。因此，它是一种既具有显著益处又具有相当大风险的强大工具。
但是，当中国监管机构在2017年开始扼杀资本外流时，齿轮就卡住了。万达在海外的疯狂购物——超过250亿美元的资产——被紧急叫停。
即便如此，王健林仍被视为幸存者。他出售了海外资产，转向国内商业管理，并宣布全面拥抱轻资产运营。
但这为时已晚，而且在许多方面，都太空洞了。
主题公园里的鬼魂：为什么文化旅游变成了现金陷阱
万达向文化旅游的转型——曾经被誉为有远见——现在已经成为一种金融负担。
这些旅游城市被设计成摇钱树，但现在却受到工程费用纠纷、诉讼和低入住率的困扰。一些城市因维护和诉讼成本而负担沉重，以极低的折扣出售。
“文化旅游战略一直很脆弱，”一位参与多个万达项目的顾问表示。“它依赖于持续的消费者支出，但自疫情以来，消费者支出已经崩溃。你不能在空荡荡的酒店和未付款的承包商的情况下运营一个主题公园。”
这些失败具有更广泛的影响。对于全国的商业开发商来说，万达的崩溃打破了品牌和规模本身可以稳定高资本支出业务的神话。回报根本没有实现——现在，剩下的只有负债。
投资者逃离、评级自由落体和信心崩溃
信心是金融领域的一种微妙货币——对于万达来说，它已经消失了。
穆迪最近将万达集团的信用评级从Ba2下调至B1，直接转化为更高的借贷成本。反过来，这也会阻止贷方，他们已经不愿向被认为接近违约的实体提供更多信贷。
万达电影——王健林控制下为数不多的剩余上市资产之一——的股价暴跌了47%。仅3月份大连万达的股权减少就带来了3亿元人民币的收入，这对于巨额负债来说只是杯水车薪。
“当你的股权成为你唯一的现金流时，你就不再经营一家企业了，”一位机构投资者表示。“你正在管理一个可控的下降过程。”
万达电影控股股票表现分析
| 指标 | 数值 |
|---|---|
| 当前股价（2025年3月24日） | ¥11.86 |
| 一年前的收盘价（2024年3月24日） | ¥15.32 |
| 1年价格变化 | -22.58% |
行业地震：万达的崩溃和蔓延效应
万达的麻烦不仅仅是个人问题。它们是系统性的。
在中国房地产和文化投资领域，万达的内爆正在发出令人不寒而栗的信息。贷方正在收紧标准。投资者正在修改模型。同行们正在为类似的审查做准备。
曾经是被动的融资者的保险基金，已经成为零售物业的新房东。风险重新定价正在进行中。
“每个人都在问：如果万达会倒下，下一个是谁？”中国一家大型银行的信贷分析师表示。“现在不再是关于利润——而是关于生存。”
监管机构也在关注。预计在2025年下半年将出台关于杠杆、资产质量和首次公开募股披露的新指南。
不再有趣的笑话
在中国有一个古老的创业笑话：
“爸爸，我们有多少钱？” “哦，足够买一两个小国。” “那我们有多少债务？” “足够让同一个国家破产……三次。”
在王健林的案例中，这不再是一句妙语——而是资产负债表。
最终清算：万达崩溃的教训
万达的轨迹为中国的商业房地产行业和全球投资者提供了深刻的教训：
- 杠杆有限制。 房地产-金融-旅游模式是脆弱的，当增长停止时，债务并没有停止。
- 轻资产转型需要时间和实际收入。 万达试图转型，但其遗留的负债扼杀了其转型。
- 法律执行很重要。 法院在资产冻结和公司治理执行方面变得更加积极，这表明信贷制度更加以规则为基础。
- 市场情绪是无情的。 一旦信誉受损，恢复投资者信任可能需要数年时间——如果恢复甚至可能的话。
截至目前，王健林仍然掌管着一个不断萎缩的帝国——用资产出售来对抗流动性，用和解来对抗诉讼，用越来越具有象征意义的首次公开募股尝试来对抗资不抵债。无论万达能否再存活一年，还是成为金融傲慢的案例研究，有一点是明确的：
中国最大胆的文化梦想已经冻结成了一个警示故事。